Benjamin Graham (1894 – 1976) foi professor de investimentos da escola de negócios da Universidade de Columbia durante 28 anos.
Graham é considerado o precursor da filosofia e estratégia do investimento em valor (do inglês, Value Investing) de investimentos em ações, adotada por seu seguidor bilionário Warren Buffett. O foco desta estratégia é comprar ações de empresas sólidas e com ótimas perspectivas de geração de caixa a preços abaixo do seu valor intrínseco.
Os discípulos conhecidos de Graham incluem Jean-Marie Eveillard, Warren Buffett, William J. Ruane, Irving Kahn, Walter J. Schloss, entre outros.
Se você tivesse sido um aluno nas aulas de Graham durante o início da década de 1950, seu livro de estudos seria o Security Analysis, escrito pelo próprio Graham, juntamente com David Dodd.
Índice de Conteúdo
Benjamin Graham: História
Benjamin Graham nasceu em Londres, no dia 8 de maio de 1894, mas viveu a vida toda nos Estados Unidos. Morreu em 21 de setembro de 1976, na França, deixando valioso legado para o mundo das finanças.
Benjamin Graham, que era de ascendência judia, e cujo sobrenome original era Grossbaum, nasceu em Londres em 1894 e mudou-se para Nova Iorque com sua família quando tinha um ano de idade. Seus pais mudaram o nome de família durante a Primeira Guerra Mundial, quando os alemães colocaram diversos nomes sob suspeita.
Sua família abriu um negócio de importação, mas, infelizmente não se deram bem. O pai de Graham morreu não muito tempo depois e sua mãe perdeu economias da família em 1907, durante uma crise econômica.
Após a morte de seu pai e de experimentar a humilhação da pobreza, transformou-se em um bom estudante, graduando-se na Universidade de Columbia aos 20 anos. Graham, um aluno estrela, embora oferecido um cargo de professor lá após a graduação (como instrutor de inglês, matemática e filosofia), começou a trabalhar como um chalker em Wall Street, com Newburger, Henderson e Loeb.
Em pouco tempo, sua inteligência natural venceu quando começou a fazer análise financeira para a empresa; tornando-se um parceiro na firma. Ele já estava ganhando mais de US$ 500.000,00 por ano, uma soma enorme para a época. Nada mau para seus 25 anos de idade.
Em 1926, Graham formou uma parceria de investimento com outro corretor chamado Jerome Newman, uma relação que era continuar até sua aposentadoria em 1956. Ele também começou a dar palestras à noite sobre finanças na Universidade de Columbia.
O Crash de 1929 expulsou Graham para fora do mercado, mas a parceria Graham-Newman sobreviveu com a ajuda de amigos e da venda da maioria dos bens pessoais dos sócios. Em um ponto, a esposa de Graham foi forçada a retornar ao trabalho como professora de dança. Graham logo estava de volta a ativa, tendo aprendido lições valiosas que foram compartilhadas com os investidores em seus livros.
Em 1934, Benjamin Graham juntamente com David Dodd, outro acadêmico da Columbia, publicou o clássico “Security Analysis“, que vende muito até os dias de hoje. Apesar do Crash de 1929, a proposta do livro era demonstrar que era possível investir com sucesso em ações ordinárias, enquanto princípios sólidos de investimento fossem aplicadas. Graham e Dodd introduziu o conceito de “valor intrínseco” e a compra de ações com um desconto em relação a esse valor.
A parceria entre a Graham e Newman continuou até 1956 e nunca mais perdeu dinheiro para seus investidores. Os ganhos da empresa teve um retorno anual de cerca de 20% ao ano, contra 12,2% do S&P 500. Graham continuava como um parceiro, ao mesmo tempo em que escrevia e dava palestras na Universidade de Columbia, antes de se aposentar daquela instituição, também em 1956.
Warren Buffett, (e praticamente todos os lendários investidores em valor listados no ensaio de Buffett; Os Superinvestidores de Graham e Doddsville) estudou com Graham na Universidade de Columbia e se aproximou dele para um trabalho em sua empresa de investimento. A princípio Graham recusou a aproximação, mas Buffett era persistente, e Graham finalmente cedeu, dando Buffett um emprego na firma. Este foi o início Buffett precisava e ele nunca deixou de reconhecer o que ele aprendeu com Ben Graham.
É interessante que um dos investimentos da Graham Newman foi a GEICO, que foi uma aquisição precoce da Berkshire Hathaway e que permanece até hoje um importante veículo de investimento no Grupo Buffett.
Graham tinha originalmente comprado GEICO em 1948. Aparentemente, após a parceria comprei-o como um negócio privado, verificou-se que uma empresa de investimento não poderia possuir uma companhia de seguros e, consequentemente, Graham e Newman converteu-o para uma empresa pública e distribuiu suas ações entre os seus investidores.
Em 1949, Graham escreveu outro clássico: “The Intelligent Investor”, o livro definitivo sobre Value Investing. Um livro fornece conselhos práticos, e é considerado a “Bíblia do Investimento em Valor”. Esse livro também nunca ficou fora de catálogo.
Benjamin Graham morreu em 1976, com a reputação de ser o “Pai do Investimento em Valor.”
Linha Temporal
- 1894: Nasceu em Londres, Inglaterra.
- 1895: Com um ano de idade, a família deixou a Inglaterra para ir para os Estados Unidos da América.
- 1914: Graduou-se na Columbia Business School e foi trabalhar em Wall Street aos 20 anos, crescendo para se tornar um sócio da empresa que trabalhava.
- 1926: Formada uma parceria de investimento com Jerome Newman (corretor).
- 1928: Começou a ensinar ideias e teorias de investimento em valor na Columbia Business School.
- 1934: Junto com David Dodd (um professor da Columbia Business School) publicou Security Analysis, o primeiro livro a colocar o estudo de investimentos em uma base sistematicamente lógica.
- 1937: Publicou Storage and Stability: A modern Ever-Normal Granary
- 1944: Publicou World Commodities & World Currency
- 1948: Comprou a GEICO. Esta foi uma aquisição inicial do que veio a ser conhecido como Berkshire Hathaway.
- 1949: Ele publicou The Intelligent Investor, que Warren Buffett chamou de “o melhor livro sobre investimentos já escrito”.
- 1976: Faleceu em 21 de Setembro.
Benjamin Graham: Carreira
Conseguiu uma bolsa de estudos e ingressou no curso de Economia da Universidade de Columbia, em 1925. Lá começou a trabalhar como professor assistente de diversas disciplinas, como matemática financeira. Após a formação foi convidado a lecionar, mas preferiu seguir a trajetória de sucesso em Wall Street.
Estávamos em pleno crash da Bolsa de Nova York, em 1929, e a crise o fez rever suas estratégias e métodos de investimentos. Foi nesta época que começou escrever a sua obra clássica “Security Analysis” e toda sua teoria de gestão de riscos, interpretação e análise financeira.
Publicado em 1934, a obra tem coautoria de David Dodd, e tornou-se a principal referência de livro para investidores iniciantes. A parceria também resultou no campeão de vendas “O Investidor Inteligente”, de 1949.
No mercado financeiro começou como estagiário na Newburger, Henderson & Loeb. Trabalhou duro e teve reconhecido o seu esforço. Em pouco mais de 5 anos já era um dos sócios do grupo.
Portanto, em 1926 fundou a Graham-Newman Partnership com o investidor Jerry Newman. A empresa chegou a ter entre seus funcionários Warren Buffett e Walter Schloss, ex-alunos de Benjamin Graham na Universidade de Columbia. Leia mais sobre a parceria de Graham e Newman.
Alguns anos depois, o professor Graham assumiu a cadeira na UCLA Anderson School of Management, na Universidade da Califórnia, em Los Angeles.
Parceria Graham-Newman
A parceria Graham-Newman obteve retornos impressionantes durante a sua vida.
Para o período de dez anos terminando em 1946, com ganhos totais antes de compensação contingente para a gestão totalizaram US$ 245 por ação, em comparação com o preço de emissão das ações inicial de US$ 99 por ação.
Destes ganhos, US$ 41 por ação foi pago como compensação contingente e US$ 204 foi provisionado para os acionistas. Desses US$ 204, US$ 161 foram pagos como dividendos para os investidores.
Ao longo da década, o retorno médio anual foi de 17,6%, em comparação com um retorno médio anual de 10,1% p.a. para o índice de 90 ações da Standard Statistics Poor’s Index (o S&P 500 não existia até 1957) e 10% p.a. do DJIA em relação ao mesmo período.
Em 1958, ano da liquidação, houve uma distribuição total de US$ 840,62 por ação foi feita para investidores quando a parceria acabou. Um retorno total de 750% em 30 anos, excluindo as distribuições feitas. Incluindo distribuições a parceria ostentava um retorno médio anual de 17%.
Em relação ao mesmo período de retorno médio anual do índice Dow Jones foi de cerca de 4,7%, excluindo dividendos, mas incluindo a queda do mercado de 1929.
A parceria Graham-Newman gerou uma remuneração por desempenho interessante.
Cada diretor recebeu um salário base de US$ 15.000, um pouco menos de US$ 200.000 hoje com base em dados do CPI (índice de inflação dos Estados Unidos).
Além deste salário base, os diretores tinham direito a a) 12,5% para cada um, do excesso dos dividendos pagos durante o ano sobre um montante igual a US$ 0,018 por ação por dia, ou b) 10% para cada um o excesso do lucro líquido global, ajustado para refletir apreciações ou depreciação do valor de mercado dos títulos.
Então, é justo dizer que os diretores foram bem recompensados para alcançar retornos impressionantes para os investidores. Mas, com retornos de 17% ao ano, você pode ver porque os investidores não estavam reclamando.
Benjamin Graham: Filosofia de investimento
O sistema de investimento em valor de Ben Graham é baseado na premissa de que, para avaliar as ações, você deve avaliar o negócio específico de baixo para cima (bottom-up).
O objetivo do investidor em valor é estimar os fluxos de caixa distribuíveis futuros de uma empresa e comprá-la quando o preço das ações estiverem sendo negociado significativamente mais baixo do que o valor intrínseco implícito por esses fluxos de caixa.
Por exemplo, o investidor em valor pode estimar que os fluxos de caixa de longo prazo de uma empresa serão de $ 100 milhões por ano e comprá-lo porque o valor da empresa é de $ 500 milhões. Não é preciso ser um cientista espacial para ver que, se você comprou algo por $ 500 milhões e ele retornou $ 100 milhões por ano, você teria um retorno fantástico do seu investimento (20% neste caso).
O sistema de investimento em valor pode superar o mercado a longo prazo, mas apenas se o investidor puder fazer o trabalho significativo necessário para implementar os quatro princípios de investimento em valor:
- Valorize as ações como uma participação proporcional em um negócio;
- Tenha margem de segurança na compra de ações;
- Entenda que o Sr. Mercado é bipolar ao invés de sábio e deve ser seu servo, não seu mestre;
- Seja racional.
O quarto princípio é o mais difícil de todos para os investidores.
Os verdadeiros investidores em valor estão preocupados com o que as características operacionais de uma empresa dizem sobre os prováveis fluxos de caixa futuros dessa empresa. Empresas com maiores fluxos de caixa futuros valem intrinsecamente mais do que aquelas com menos, independentemente de qual seja o valor contábil das empresas.
Criação da Filosofia do Investimento em Valor
Benjamin Graham foi professor de investimentos da escola de negócios da Universidade de Columbia durante 28 anos.
Se você tivesse sido um aluno nas aulas de Graham durante o início da década de 1950, seu livro de estudos seria o Security Analysis, escrito pelo próprio Graham, juntamente com David Dodd.
Você também poderia ter encontrado alguns alunos interessantes, conhecidos pelo nome de Warren Buffett, Bill Ruane, Tom Knapp, e Walter Schloss. Cada um desses homens iria passar a gerir investimentos de uma forma ou de outra.
Buffett e Schloss ambos começaram parcerias de investimentos. Buffett teria dobrado sua parceria em 1969, mas seus parceiros tiveram a oportunidade de receber ações de uma fabricante têxtil chamada Berkshire Hathaway BRK.B. Ruane e Knapp comecaram a trabalhar em empresas que administram fundos de investimento mútuos.
Em 1984, Buffett voltou a Columbia para dar um discurso comemorativo do 50º aniversário da publicação do Security Analysis. Durante esse discurso, ele apresentou o seu próprio recorde de investimento, bem como aqueles de Ruane, Knapp, e Schloss.
Em suma, cada um destes homens postou os resultados do investimento que deslumbrou os retornos do mercado global. Buffett observou que cada uma das carteiras variavam muito no número e tipo de ações, mas o que não variou foi a adesão dos gestores com os princípios de investimento de Graham.
Os princípios de investimento ensinadas por Graham em Columbia serviu excepcionalmente bem, e é difícil exagerar a influência Graham tinha no campo de análise de ações profissionais.
Ele era o CARA.
A boa notícia é que Graham ensinou os mesmos princípios de fácil acesso para os investidores comuns depois que escreveu o clássico “O Investidor Inteligente” (The Intelligent Investor).
O Senhor Mercado
Graham destacou a importância de encarar o mercado como um parceiro de negócios, pronto para comprar ou vender seus interesses diariamente. Ele se referiu a essa figura fictícia como “Sr. Mercado”. Graham explicou que, às vezes, o preço oferecido pelo Sr. Mercado é razoável, mas em outras ocasiões pode estar excessivamente alto ou baixo, dependendo das realidades econômicas do negócio.
Você, como um investidor, é livre para comprar o interesse do Sr. Mercado, vender para ele ou até mesmo ignorá-lo se você não gosta de seu preço.
Você pode ignorá-lo, porque ele sempre volta amanhã com uma oferta diferente. Esta é a psicologia “mercado de uso”. Graham argumenta que você tem a liberdade de ser capaz de dizer “não” como uma grande vantagem para o investidor médio em relação ao profissional, que necessariamente precisava investir em todos os momentos, independentemente do valor atual dos títulos.
Graham oferece aos investidores inteligentes uma fuga das marés velozes de ganância e medo.
Ele escreveu:
Basicamente, as flutuações de preços têm apenas um significado significativo para o verdadeiro investidor. Elas fornecem a ele uma oportunidade de comprar com sabedoria quando os preços caem acentuadamente e de vender com sabedoria quando avançam muito. Em outras ocasiões, ele se sairá melhor se ele se esquece do mercado de ações. “
Benjamin Graham
A atitude de Graham em relação às flutuações do mercado, é claro, faz todo o sentido. Você pode imaginar esperar para comprar uma televisão até que seu preço subisse, mas se recusar a comprar a mesma televisão quando ela fosse colocada à venda? Por mais estranho que pareça, o comportamento que é flagrantemente irracional na maioria dos aspectos da vida é comum no mercado de ações.
Graham captou sucintamente sua filosofia libertadora em relação às flutuações do mercado na famosa parábola do Sr. Mercado. Graham disse para imaginar que você tinha um sócio em uma empresa privada chamada Sr. Mercado. O Sr. Mercado, o sujeito prestativo que é, aparece diariamente para dizer o que ele acha que vale o seu interesse no negócio.
Na maioria dos dias, o preço que ele cita é razoável e justificado pelas perspectivas da empresa. No entanto, o Sr. Mercado sofre de alguns problemas emocionais incuráveis; você vê, ele é muito temperamental.
Quando o Sr. Mercado é dominado por um otimismo sem limites ou um pessimismo sem fundo, ele lhe apresenta um preço que, como observou Graham, “parece um pouco menos do que tolo”. Como um investidor inteligente, você não deve cair sob a influência do Sr. Mercado, mas sim aprender a tirar vantagem dele.
O valor de seus juros deve ser determinado avaliando-se racionalmente as perspectivas do negócio, e você pode vender com alegria quando o Sr. Mercado cotar um preço ridiculamente alto e comprar quando ele cotar um preço absurdamente baixo.
A melhor parte de sua associação com o Sr. Mercado é que ele não se importa quantas vezes você se aproveita dele. Não importa quantas vezes você o sobrecarregue com perdas ou roube seus ganhos, ele chegará no dia seguinte pronto para fazer negócios com você novamente.
A lição por trás da parábola do Sr. Mercado de Graham é óbvia. Todos os dias, o mercado de ações oferece aos investidores cotações de milhares de empresas, e você é livre para ignorar ou tirar proveito desses preços. Você deve sempre lembrar que não é a orientação do Sr. Mercado que você está interessado, mas sim a carteira dele.
Margem de Segurança
Benjamin Graham desenvolveu uma abordagem de investimento com uma margem de segurança.
Esta abordagem exige a compra de um ação abaixo do seu valor intrínseco. Este destina-se apenas a compra de ações a um preço que está bem abaixo uma avaliação conservadora do negócio.
Uma vez que é impossível avaliar com precisão um ativo, uma margem de segurança fornece espaço para erro humano. Além disso, se as condições da empresa se deteriorarem, a margem de segurança fornece uma almofada (ou cinto de segurança) para o investidor. Este foi o lado matemático da sua obra.
Valor Net-Net
O exemplo mais clássico de uma análise de ativos de Benjamin Graham é chamada de Valor Net-Net. Este é um caso em que Ben Graham disse que a empresa vale literalmente “mais morta do que vivo”.
A Net-Net seria um caso em que o dinheiro e ativos atuais da empresa seria igual ou maior do valor de mercado atual da empresa. Se a empresa fosse liquidada hoje um investidor receberia mais dinheiro do que a ação está sendo negociada atualmente.
No entanto, para proporcionar uma margem de segurança Ben Graham aconselhar comprar ações vendendo a 2/3 do seu valor Net-Net. Um conjunto dessas ações superaram os índices com amplas margens ao longo de vários períodos de tempo diferentes.
Essas ações subavaliadas foram amplamente disponíveis durante a Grande Depressão, na época em que Ben Graham estava investindo. No entanto, hoje essas ações são quase impossíveis de encontrar. Portanto, muitos investidores em valor abandonaram esta abordagem, uma vez que é tão raro encontrar uma empresa com essas características.
Investidor Defensivo x Investidor Empreendedor
Benjamin Graham defendeu duas abordagens para um investidor: o investidor defensivo e o investidor empreendedor. No entanto, ele dedicou a maior parte de seu livro o para o investidor defensivo.
O investidor defensivo é alguém que estava interessado em preservar o capital ao ganhar um retorno satisfatório sobre o investimento.
Benjamin Graham propôs uma carteira com alocação 50/50 entre títulos e ações. No entanto, quando o mercado está sub ou sobre valorizado o investidor pode decidir alterar a distribuição para uma proporção de 25/75 ou 75/25. Ele recomenda a diversificação entre 10-30 ações. Esta poderia ser uma carteira concentrada ou diversificada, dependendo de qual lado do espectro o investidor decidiu seguir com ele.
Critérios de investimento de Benjamin Graham para o investidor defensivo são os seguintes:
- A empresa não seja de tecnologia. Graham odiava empresas de tecnologia. Ele não gostava de empresas financeiras também. Graham provavelmente teria passado pelas bolhas de tecnologia e booms imobiliários relativamente ileso.
- Empresa de vendas valendo mais de US$ 340 milhões (em preços de hoje)
- Índice de liquidez maior que 2 para a maioria das empresas, no entanto, uma vez telecomunicações e utilidades continuamente financiar-se através da venda de títulos e ações que podem ter um índice de liquidez menor.
- A dívida de longo prazo inferior a capital circulante líquido.
- Crescimento de LPA de 30% nos últimos dez anos
- Sem LPA negativos nos últimos cinco anos
- P/L inferior a 15
- P/L vezes P/VP inferior a 2,2
- Razão Dívida Total/PL inferior a 100% para as empresas industriais e para as empresas de telefonia, ferrovias e utilitários inferior a 230%
- Benjamin Graham também favorecia empresas que pagavam dividendos
O investidor empreendedor não se limitaria a empresas com as características acima. Ele estaria disposto a comprar empresas com menor valor de mercado, que não pagam dividendos ou têm grandes quantidades de dívida. Ou seja, estaria disposto a correr maiores riscos em troca de maior retorno.
Algumas situações seria ainda mais empreendedora, tais como a compra de empresas em dificuldades, situações de arbitragem e spin offs.
Benjamin Graham e a Essência do Investimento em Valor
A essência do investimento em valor de Graham é que qualquer investimento deve valer substancialmente mais do que um investidor tem que pagar por ele.
Graham acreditava em análise detalhada, que hoje chamamos de análise fundamental. Ele procurava por empresas com balanços sólidos, pouco endividamento, margens de lucro acima da média e fluxo de caixa abundante.
Ele cunhou a frase “margem de segurança” para explicar sua fórmula de senso comum que busca empresas subvalorizadas cujos preços das ações estão temporariamente baixos, mas cujos fundamentos, a longo prazo, são sólidos.
A margem de segurança em qualquer investimento é a diferença entre seu preço de compra e seu valor intrínseco. Quanto maior essa diferença (preço de compra abaixo do intrínseco), mais atrativo o investimento – tanto do ponto de vista da segurança quanto do retorno – se torna. A comunidade de investidores comumente se refere a essas circunstâncias como ações de baixo múltiplo de valor (P/E, P/B, P/S).
Graham também acreditava que as avaliações de mercado (preços das ações) frequentemente estão erradas.
Ele usou sua famosa parábola de “Sr. Mercado” para destacar uma simples verdade: os preços das ações flutuarão substancialmente em valor.
Sua filosofia era que esse aspecto do mercado oferece aos investidores inteligentes “uma oportunidade de comprar com sabedoria quando os preços caem acentuadamente e de vender com sabedoria quando avançam muito
Dicas de Benjamin Graham ao Investir em Ações
Graham pregou mandamentos que qualquer investidor pode usar para navegar pelos vastos e misteriosos mares do mundo dos investimentos:
- Seja um investidor, não um especulador.
- Entenda a diferença entre preço e valor.
- Procure pechinchas no mercado.
- Compre de acordo com a fórmula de Graham.
- Encare os números corporativos com suspeita.
- Não espere que cada decisão seja perfeita.
- Investir com inteligência não requer matemática avançada.
- Regra #1: Diversifique com ações e títulos.
- Regra #2: Diversifique com uma grande variedade de ações.
- Em caso de dúvida, aposte na qualidade.
- Os dividendos fornecem uma pista.
- Defenda seus direitos como acionista.
- Seja paciente.
- Pense por si mesmo.
Benjamin Graham: Frases
As flutuações de preços têm apenas um significado significativo para o verdadeiro investidor. Elas fornecem a ele uma oportunidade de comprar com sabedoria quando os preços caem acentuadamente e de vender com sabedoria quando avançam muito. Em outras ocasiões, ele se sairá melhor se ele se esquece do mercado de ações.
Benjamin Graham
Uma ação não é apenas um símbolo ou ticker eletrônico; É uma participação em um negócio real, com um valor subjacente que não depende do preço da ação.”
Benjamin Graham
O principal problema do investidor e até mesmo seu pior inimigo provavelmente será ele mesmo.”
Benjamin Graham
Mesmo o investidor inteligente provavelmente precisará de força de vontade considerável para evitar seguir a multidão.”
Benjamin Graham
No curto prazo o mercado de ações é uma máquina de votação; no longo prazo é uma máquina de pesagem.”
Benjamin Graham
Benjamin Graham: Livros
- O Investidor Inteligente, ed. revisada, 2006 – por Benjamin Graham e Jason Zweig
- A Interpretação das Demonstrações Financeiras, 1ª ed, 2012 – por Benjamin Graham
- Security Analysis, 6ª ed, 2008 – por Benjamin Graham
- Storage and Stability: A Modern Ever-normal Granary, 1937
- World Commodities and World Currency, 1944
- Benjamin Graham, the memoirs of the dean of Wall Street, 1996
Benjamin Graham: Fontes de consulta
- https://pt.wikipedia.org/wiki/Benjamin_Graham
- http://www.valuewalk.com/benjamin-graham/
- https://index.investopedia.com/
- https://codepen.io/kojokesse/full/wWbQvo
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